Андрей Мовчан о скрытых рисках глобализации, ресурсной зависимости России и ситуации на финансовых рынках

Наверное, более локальной тенденцией было то, что до восьмидесятых годов прошлого века ставки центральных банков в среднем росли, в послевоенный период, от Второй мировой войны. Ставки росли потому, что все боялись перегрева экономик, был сперва восстановительный бурный рост, потом присоединились страны второго мира, третьего мира, и на фоне роста ставок рынки все равно росли, потому что был бурный экономический рост. Закончилось это все двумя кризисами, нефтяным и инфляционным, нефтяной в семидесятые годы, а инфляционный в начале восьмидесятых, когда, сейчас мало кто об этом помнит, но в начале восьмидесятых годов инфляция в Америке была почти 20% в какой-то момент.

Да, в конце семидесятых, да-да.

По-моему, 1981 год или 1979, я могу ошибаться, где-то что-то в этом районе. И в страхе перед серьезным инфляционным спадом, стагфляцией, ставки начали снижаться, рынок начал подпитываться государственными деньгами, внешние долги начали расти в этот момент потихоньку, у кого быстрее, у кого медленнее. В этот же момент на рынке появились крупные игроки типа Китая, собственно, китайская, корейская история, это история начала восьмидесятых годов.

На рынке появились абсолютно новые индустрии, и это не только компьютеры, компьютеры оказали не самое даже большое влияние на рынок. Появилось две новых индустрии, образование и здравоохранение. Люди в начале восьмидесятых годов на самом деле в развитых странах всерьез озаботились образованием и здравоохранением. Так что если компьютерная индустрия, скажем, дефлировала в течение последних лет, образование и здравоохранениеактивно инфлировали, с точки зрения цен.

И в этих условиях у вас возникает новая политика, так называемая новая монетарная политика, когда страны стараются увеличить объем долга, увеличить объем денег в обращении, и как-то тем или иным образом помочь своим бизнесам развиваться. Что происходит в этих условиях? Ставки падают, на фоне падения ставок появляется большое количество институциональных инвесторов, инвесторов, которые вкладывают деньги, которые подешевели, в рынки. На фоне этого рынки растут, и рынки растут где-то до 2000 года. На уровне 2000 года начинается насыщение.

Смотрите, Андрей, вы упомянули, что в двухтысячные случился кризис, и после этого ФРС начала снижать ставку, чтобы помочь этому кризису. Я правильно понимаю?

Нет, я сказал немножко другое. Во-первых, в двухтысячные не было никакого особенного кризиса, с точки зрения глобальных рынков. Сперва у нас был кризис развивающихся рынков, потом кризис доткомов, но это бывало и раньше, кризисы вообще приходят и уходят. Я говорю немножко о другом. Я говорю о том, что на фоне этого снижения ставок, а уже к 2000 году ставка была на уровне 4-5%, появилось институциональное насыщение, большие инвесторы, большие игроки перестали так активно и бездумно скупать акции.

Кроме того, в этот момент на рынок выходит два очень крупных новых класса инвесторов. Во-первых, это пенсионные фонды институциональные фонды, которые руководствовались другими принципами покупки, они делали не value investing, покупали не спекулятивные инвестиции, а они скупали, так сказать, площадями рынки, для того, чтобы инвестировать вдолгую. И во-вторых, на рынок начинают выходить первые роботы. Роботы — это игроки, которые пытаются поймать очень короткие тренды, и которых вообще не интересует абсолютная стоимость, их интересует относительная стоимость того или иного инвестиционного продукта.

И вот начиная с 2000 года этот рынок начинает меняться, он попадает в череду пертурбаций, связанных с новыми инвесторами, связанных с тем, что и в экономиках, в той же американской экономике, начинается насыщение, в Америке рецессия в начале XXI века. И если вы посмотрите, скажем, на инвестора Dow Jones 1998 года, то с 1998 по 2014 он ничего не заработал. В ситуации этого насыщения крупные страны пошли на беспрецедентные действия, ставки упали до отрицательной зоны или до нуля, как в Соединенных Штатах Америки. Это падение ставок нехотя, с трудом, но вытащило рынки на сегодня наверх, если посмотреть, скажем, на риск-премии, то сегодняшние риск-премии еще не кризисные, не слишком низки, но они достаточно малы. Сегодня Dow Jones, по-моему, там что-то 20, или там S&P 24 тысячи стоит, это больше почти в полтора раза, чем на линии 1998-2013 годов.

Рынки дорогие, рынки дорогие в основном потому, что деньги все это время были дешевые. Рынки дорогие потому, что на этих дешевых деньгах действительно развивались страны, в Америке не было рецессии уже достаточно много лет. Рынки дорогие потому, что китайская экономика быстро росла. Рынкидорогие потому, что международная торговля достаточно быстро росла. И как раз сейчас мы подходим к тому, что все вот эти факторы, которые складывались в эйфорическую картинку, начинают с рынка постепенно уходить. Количественное смягчение уходит, ставки растут. Может быть, они будут в 2019 году расти не так быстро, как они росли раньше, но они тем не менее продолжают расти. В Китае началось замедление, темпов роста пока, скажем так аккуратно.

Нам бы такое замедление.

Да. В Америке все говорят о том, что будет замедление. И вот мы с вами говорили перед эфиром, что мы какую-то передачу ближайшую посвятим термину «рецессия» вообще, и какую рецессию кто, где, как и почему ждет. И непонятно, что будет дальше.

Хорошо. Мы не понимаем, что будет дальше, но помимо глобального тренда, который на самом деле я увидел в ваших словах, есть еще циклы. Есть ли они, и если есть, то какие? Экономика все-таки циклическая вещь.

Вы знаете, я, скорее, осторожнее относился бы к вопросу циклов. Очень много есть разговоров о разных циклах, от Кондратьева и до макроэкономических и так далее. Я бы сказал так: есть понятное банальное понятие цикла, который формируется за счет запаздывания экономических агентов. Большой спрос вызывает большие инвестиции, большие инвестиции удовлетворяют спрос, спрос заканчивается, но инвестиции остаются, у вас перепроизводство, дефляция, падение ВВП и так далее.

На практике мы скорее как раз в области ставок наблюдаем эти циклы, вот этот вот 1980-2015, например, цикл снижения ставок, сейчас мы вроде бы как вошли в длинный цикл роста ставок. Почему? Потому что такие большие долги, которые есть у государств, они только за счет инфляции могут рассосаться. Инфляция медленно, медленно, медленно, но начинает нарастать, начинает нарастать в связи с тем, что за последние пять-шесть лет в большом объеме насыщенное потребление исчерпалось, превращается в ненасыщенное.

Новые страны подходят к рубежам новых уровней потребления, в Китае для полутора миллиардов человек сильно меняется уровень потребления, в Индии меняется, в странах Латинской Америки меняется. И есть некая надежда, что действительно эта циклическая природа ставок приведет к длинному росту, мы действительно увидим, как новый миллиард выходит на уровень мирового среднего класса, и за счет этого новое потребление вытянет нас на уровень более высокой инфляции, более высоких ставок, более высокого роста экономики и так далее. Правда или неправда, я всем спрашивающим обычно отвечаю латинским словом credo, я верую в это, я верю в то, что действительно мы в начале длинного цикла роста ставок. Так ли это? Не знаю. Будет ли он равномерным? Точно не будет.

Вы в этом отношении оптимист. Я скорее пессимистичен, я пока не вижу вот этого миллиарда, который выйдет на новый средний класс. Скорее, эти страны попали все-таки в институциональную ловушку, на мой взгляд. Но как бы посмотрим, будущее рассудит.

Это вот когда мы будем говорить о рецессии, в другой передаче, мы об этом поговорим подробнее.

Хорошо. Есть еще один отличный кейс про глобализацию мировой торговли и вообще глобализацию ВВП. Максимум глобализации был достигнут в 1914 году, накануне Первой мировой войны, и только сейчас человечество опять подходит к примерно такому уровню. Какие можно провести параллели?

Я боюсь, что у меня нет цифр 1914 года, и я боюсь, что эта цифра была не по глобальной экономике, а по какой-то части экономики, потому что как там Китай считали в глобальную экономику в 1914 году, я не знаю. По последним пятидесяти годам мы на сегодня практически находимся на пике этого коэффициента. Мы выросли почти в два раза за тридцать лет. Пик был где-то вот в 2014, 2015, 2016 годах, сейчас мы чуть меньше, но это же никогда не было просто прямой линией, там всегда было чуть выше, чуть ниже.

И мы сейчас находимся в таком локальном фрактальном спаде тренда, который, скорее всего, на мой взгляд, будет продолжаться наверх, потому что желание сокращать издержки никем не отменено. Если вы можете перенести производство туда, где издержки меньше, если вы можете продать ближе к потребителю, если вы можете унести ваш бизнес, скажем, в области, где можно легко автоматизироваться, а эти области вообще глобальны, то вы, конечно, будете это делать. Я не верю в деглобализацию, в изоляцию, нет.

То есть Трамп не добьется своего?

Трамп этого не добивается. Посмотрите, что, объем торговли Америки упал что ли сильно? Нет. При этом Америка очень изолированная страна, у Америки объем международной торговли по отношению к ВВП очень маленький, по сравнению, скажем, с Европой, с Китаем, с Россией даже, и так далее. Америка и так была очень изолированной страной, если в Америке прорвется на самом деле этот тренд на глобализацию, то в общемировом смысле это будет большой подъем.

Отлично. Все-таки поговорим еще о такой вещи, как риски для мировой экономики.

Вы знаете, когда говорят о рисках для мировой экономики, то обычно имеют в виду банальный рост ВВП, да. Мне кажется, что будет ВВП больше расти, или меньше, или даже на год, на два будет сокращение, не так важно, да.

У мировой экономики скорее риски другие. Наверно, самый большой риск на сегодня в мировой экономике ― это то, что называется economic gain vs economic pain. Я недавно общался с одним из наших партнеров, клиентов из Красноярска, который говорит, что в Красноярске невозможно дышать. И уж не знаю, правда или неправда это, но он утверждает, что крупные красноярские предприятия включают свою газоочистку только тогда, когда приезжают большие чиновники. Потому что экономить надо, потому что конкуренция мировая, потому что сырье стоит не очень дорого сейчас на рынках.

И глобальное потепление, да, созданное людьми, и загрязнение воздуха, и проблемы, связанные с тем, что в конкурентной борьбе вам приходится снижать себестоимость постоянно и поэтому у вас появляется пальмовое масло в еде, да, и так далее. Мне кажется, что вот это основные проблемы, которые сейчас перед глобальной экономикой стоят. Мы как-нибудь справимся в ближайшие двадцать-тридцать лет с тем, чтобы всех накормить. Вопрос, справимся ли мы с тем, чтобы они не умирали от страшных болезней в результате того, что мы всех накормили. Вот это, наверно, самый большой вопрос, который стоит.

Второй вопрос, который стоит, на мой взгляд, перед глобальной экономикой, ― это вопрос мотивации. Мы сейчас благодаря тому, что у нас постепенно капитализм двигается в сторону развитого бюрократизма, научились кормить тех, кто не хочет работать. Более-менее, еще десять, двадцать, тридцать лет, и мы накормим всех, кто не хочет работать, так, что им будет хорошо. Вопрос в том, останутся ли те, кто захочет работать, потому что все-таки при всем при том нам нужны люди, которые будут двигать экономику вперед.

На сегодня есть косвенные признаки того, что общая мотивация экономическая, экономических агентов падает. Падение общей мотивации угрожает нам тем, что мы физически будем способны производить, но не будем этого делать. И как эта проблема будет разрешаться, я пока не понимаю, и о ней пока почти даже не пишут, да. Как быть с экономикой, в которой достаточно средств для того, чтобы всех прокормить, но недостаточно мотивации для того, чтобы улучшать жизнь дальше.

Ведь там же амортизация еще присутствует, да, у нас же будут новые вызовы. Так же, как появляются новые болезни, как появляются новые проблемы планетарного масштаба, новые проблемы локального масштаба. Экономика должна на них как-то отвечать. И если не будет мотивации с этим работать, то мы можем в какой-то момент прийти к ситуации, когда мы не заметим, а назавтра мы уже не сможем кормить людей, потому что экономика стала устаревшей, экономика сожрала себя своей амортизацией, а бизнесменов, которые хотели двигать ее вперед, просто нет, потому что бизнесмен, обложенный налогом в 80%, не очень хочет работать.

И вот эта проблема вкупе с проблемой, скажем, наследования, когда созданное после Второй мировой войны обеспечило платформу для следующих поколений, и в том числе для поколения людей, которые являются потомственными бизнесменами, и мало новых людей, новых игроков выйдет на эту площадку. Это проблема, о которой говорят мало, и непонятно, что с ней будет.

Опять же, да, возвращаясь к глобальным рынкам: какие основные тренды 2019 года, помимо возможной рецессии? Есть ли что-то еще? То есть такое ожидание рецессии носится в воздухе, да, об этом говорил Кирилл Тремасов, вы говорили.

Когда мы говорим про год, то говорить про тренды как-то странно. Год ― это очень короткий срок. На год мы более-менее понимаем, что есть. Вот у нас есть американская инфляция, у нас есть американский рост ВВП, который немножко замедляется, наверно, но все равно еще позитивный. У нас есть главный вопрос, как это ни смешно звучит, да, потому что рынки же очень нервные, да, и для них главный вопрос сейчас ― это соглашение Китая и Штатов. Второй вопрос серьезный ― это брексит, как он пройдет, да. И там, и там полная неопределенность.

До сих пор! Хотя мы обсуждали это в декабре, по-моему, так этой определенности и не появилось, хотя прошло два месяца.

Да, причем самое определенное, что у нас есть про брексит ― это то, что британский парламент принял два противоречащих друг другу решения сразу же, как мы понимаем. Поэтому здесь будем посмотреть, да, что мы еще можем сказать? Давайте подождем.

На рынках много денег, экономика достаточно стабильна даже с учетом всех негативных исходов возможных ситуаций. Я не думаю, что 2019 год может принести масштабный кризис. Скорее мы в 2019 году будем абсорбировать все то, о чем я говорил: дорогие рынки, ставки все равно так или иначе растут. То есть если бы я позволил себе делать астрологический прогноз, который я прошу зрителей не слушать, потому что в нем мало смысла, то я бы сказал, что мы увидим стагнацию на рынке акций и большее оживление на рынке fixed income, фиксированного дохода, потому что все-таки он не требует таких чувствительных триггеров, да, таких ручек настройки, как акции. А в акциях уже будет чувствоваться то, что мы достаточно насыщены.

Это хороший признак, то есть это как раз классический признак конца экономического цикла, что да, люди перекладываются из акций в облигации.

Здесь у нас уж очень маленький циклик получился с вами.

Да.

Буквально на несколько лет.

У меня такой вопрос, да, опять же как к частному инвестору: за какими параметрами следить? Есть индекс страха, есть нефтяные запасы, потому что мировые рынки опять же чувствительны к цене на нефть. За чем?

Ни за какими. Давайте будем реалистами. Вы много видели людей, которые, следя за параметрами, сильно обыгрывают рынок акций?

Нет, конечно.

Тогда зачем это делать? Это же некоторые танцы с бубнами. Они помогают себя успокоить, но на практике надо понимать, что сегодня рынок акций вообще, да, управляется фактически теми самыми новыми игроками, о которых я сказал. Одни покупают площадями и выходят площадями, потому что они большие, а другие торгуют мелкими трендами, их не волнует фундаментальный анализ.

А кто, кроме пенсионных фондов и того, что называется high-frequency trading, да, высокочастотные трейдеры, это роботы, по сути дела, это программы, это не люди. Кто еще на глобальных рынках задает сейчас тон? Или только эти две группы?

Там работают хедж-фонды. Хедж-фондов много, но посмотрите, исторически 92–93% хедж-фондов делают результат хуже индекса, и это странно, потому что если бы они просто случайно инвестировали, то 50% делали бы хуже индекса, а тут 93%. Поэтому это говорит не в пользу хедж-фондов.

В любой аудитории 80% считают, что они вводят лучше, чем в среднем.

И это, кстати, классическое следствие. Дело в том, что хедж-фондами во многом управляют люди, у которых переоценка собственных способностей, собственных качеств. Как и все остальные, да, они ничем не отличаются.

Мне кажется, это не только про инвесторов, это в любой аудитории.

Да, но вы представьте себе, если бы, например, в медицине без операций выживало бы 50% больных, а после операции только 8%, да? Наверно, это бы вызывало вопросы. А здесь ― вот, пожалуйста, индустрия живет, существует и так далее.

Поэтому я в очередной раз могу только призывать: если вы имеете дело с акциями именно с точки зрения выбора, в какую проинвестировать, не в арбитражные стратегии, да, не, скажем, в какие-то деривативные, а именно в какую акцию проинвестировать ― не надо, это плохой выбор. Вы не знаете, в какую. Инвестируйте в индекс.

Индекс, то есть ETF, торговые фонды, ПИФы.

Вы назвали очень разные вещи. Все-таки ETF, наверно. ПИФ как раз в основном у нас делаются менеджерами, которые уверены, что они знают, куда, поэтому и перформанс у них такой же. Да, какие-то вот такие индекс-трекеры, я бы так сказал. И то оно вам надо? Почему вы решили, что индекс будет сильно расти? Большой вопрос.

Возвращаясь к России, да, потому что мы все-таки здесь живем, все ожидали, в общем, каких-то… Декабрь был очень тяжелым месяцем, январь ― доллар опять подешевел, рубль подорожал, все, в общем, выглядит не так уж плохо. Нет?

Подождите, а что такое плохо или хорошо? Доллар немножко подешевел, рубль немножко подорожал.

Катастрофы нет.

А кто сказал, что будет катастрофа? Никто не говорил. Мне кажется, все-таки это должна быть тема совершенно отдельного разговора про Россию. Россия ― это богатый и бездарный наследник, да. Это страна, которой бог дал, если хотите, да, если у нас православная аудитория есть, значит, бог дал такие запасы, что какие глупости мы бы ни делали, мы, в общем, так или иначе выживаем. И сейчас мы занимаемся ровно этим. Мы проматываем наследство, пока оно есть, в долгосрочной перспективе когда-то мы его так или иначе промотаем и либо найдем новое наследство, как у нас часто бывало, либо впадем в нищету и печаль. Но сейчас…

Что сейчас делает правительство фактически? Оно складывает в кубышку все, что может, держит подданных в черном теле. И, в общем, это совершенно понятная политика. Пока подданные не жалуются, что им денег-то просто так раздавать, да? У нас вон полтриллиона резервов. В случае если где-то вспыхнет пожар, крестьяне с вилами пойдут, им дадут денег тогда. Пока вил нет, денег нет. Тоже логично.

На самом деле мне кажется, что мы переоцениваем влияние нефтяной ренты. Если разделить на всех граждан России, получается очень небольшая сумма, тысяча, полторы тысячи долларов в год.

Мы страна средней ресурсной обеспеченности, действительно, примерно как Иран, кстати. Мы в компании с Ираном, Алжиром находимся по этому поводу. Но ее, как видите, хватает, этой ренты. Мы же видим, что происходит. Бюджет профицитный, отток капитала большой, резервы большие, нормально.

Кстати, про отток капитала. На самом деле это опять же связано с глобальными рынками. Отток капитала ― это значит, что бизнесы из России пытаются вкладываться за рубежом, неважно, покупка облигаций, валюты, зарубежных активов ― это все отток капитала.

И, кстати говоря, когда население покупает доллары, это тоже отток капитала.

Да.

Риски. Отток капитала ― это дериватив рисков. В России огромные риски. Вы открываете РБК, и из десяти новостей восемь про аресты. Конечно, вы понесете ваш капитал куда-нибудь еще. Неважно, может быть, это очень справедливые аресты, но тем не менее. Вам не хочется просто стоять рядом.

Я уже не говорю про то, как здесь трактуется законодательство, про то, что ларьки по четным дням сносят, а по нечетным приносят обратно. Я не говорю про монополизацию, я не говорю про то, как с подрядчиками обходятся корпорации. Еще на три часа мы могли бы сейчас снять передачу о рисках в России.

Естественно, капитал течет от высоких рисков к низким рискам. Капитал немножко течет от низких доходностей к высоким доходностям, но это в значительно меньшей степени выражено. А в России еще и доходности низкие, потому что у нас же страна немножко умирающая, да. У нас население сокращается, у нас население немолодое, а значит, меньше тратящее. У нас трудовые ресурсы сокращаются, у нас страна изолируется, поэтому понятно, что здесь будет сложнее производить на экспорт, например. Поэтому по всем параметрам что здесь капиталу-то делать?

Тем не менее мы критически зависим от импорта.

Ну да.

Мы не можем… То есть я не верю в автаркию, все равно мы будем частью глобального рынка, мы никуда от этого не уйдем.

Так подождите, у нас же есть ресурсы. Мы будем продавать ресурсы и покупать все, что нам нужно. На ближайшую перспективу это будет продолжать быть так.

То есть все-таки место России в глобальных рынках ― только ресурсы?

Сегодня да. Огромное количество людей на самом деле пыталось и пытается найти дополнительные места для России. Но дальше это упирается в то, что наша экономика очень плохо под это настроена. Можно иметь сколько угодно благих пожеланий, но для того, чтобы быть экспортером, тебе нужно все-таки опираться на очень много элементов внутри страны, да, от дешевых денег до разумных чиновников. И между этим еще двадцать факторов.

И в России проблема состоит в том, что мы очень многие вещи могли бы экспортировать, даже вплоть до машиностроительной продукции, кстати, в большом объеме, у нас очень много есть достаточно хороших производств все еще сейчас. Но не работает вот эта штука. Она не работает, потому что бизнесу ее традиционно не давали построить, а государство ее не построило.

Все-таки какое-нибудь заключительное слово про глобальные рынки. Ничего критического мы не ждем, спокойно, чуть-чуть повышает ставки ФРС, чуть-чуть, наверно, будет пытаться повышать ставки Европейский банк, но там это выглядит менее…

От Европейского банка я пока бы не ждал, рано. От ФРС ― максимум, наверно, одно повышение за 2019 год. Ничего не ждем. Я надеюсь, что будет спокойный год. В общем, надо приучиться к мысли о том, что глобальные рынки глобальны в том смысле, что то, что происходит сегодня, происходило и вчера, и позавчера, да. Если мы что-то не умели предсказывать вчера, мы и завтра не будем уметь. 2008 год очень мало кто предсказал. Кризис на то и кризис, понимаете? Поэтому если вы ждете от меня, что я скажу, когда будет кризис, он на то и кризис, чтобы я этого не знал.