Почему в 2018 году придется затянуть пояса, как налоги в России превысят американские, и что Медведев путает в макроэкономике

Начнем говорить вообще из-за океана про то, что происходит с налоговой реформой в США. На самом деле происходит меньше, чем нам всем кажется, и особенно чем кажется президенту Трампу. Билль, который готовился 4 года, начиная с первых заявлений Трампа, еще тогда не президента, о необходимости налоговой реформы, который сегодня рассматривается уже в 10-й или 11-й редакции, принят минимальным большинством голосов в Сенате, параллельно он принял в нижней палате американского парламента. Но формы, в которых они приняты, — разные, и согласовывать их придется достаточно долго.

Я не стал бы верить в то, что согласование пройдет до Нового года, как обещают республиканцы. Слишком много позиций и пунктов, которые надо править, которые надо менять и которые надо сводить воедино, слишком на коленке правился последний проект, слишком много сделано вещей в пользу тех или иных республиканских сенаторов, которые не прошли бы в палате представителей. Но тем не менее результаты уже есть. По крайней мере, нельзя говорить о том, что не существует закона, не существует проекта. Он есть, он принят обеими палатами, теперь его судьба более-менее предрешена, в том или ином виде он придет на стол к президенту, и президент его подпишет, хотя бы потому что после поражения по Obama Care Трампу нужно показать хоть что-то своим избирателям, республиканцам надо показать хоть что-то своим избирателям к выборам в ноябре 2018 года, да и вообще американскому истеблишменту нужно показать хоть что-нибудь своим гражданам, за что потом можно будет оценивать период президентства президента Трампа. 

То, что новый налоговой закон относится к периоду президентства Трампа, более-менее очевидно, хотя бы потому что в области частных лиц большинство льгот и привилегий, которые этот закон дает, уйдут ровно тогда, когда президент Трамп пойдет или не пойдет на следующие выборы в районе 2021-2022 годов. Поэтому с увеличением налоговой нагрузки разбираться придется уже следующему президенту, а, возможно, и следующей партии, если республиканцы все-таки проиграют следующие выборы.

Так или иначе, посмотреть на закон интересно, и не только в плане импликации, в плане последствий для Америки, но и в плане последствий для всего мира и для России. Итак, первое, что, наверное, важнее всего, что стоит говорить про план — это его главная задача. Если бы подобный план писался в России, скорее всего, главной задачей было увеличение сбора налогов и, как следствие, уменьшение долговой нагрузки и дефицита бюджета. Для Америки ситуация абсолютно другая, американцы планируют увеличение нагрузки долговой и увеличение нагрузки фискальной на бюджет. Фактически они планируют рост дефицита и рост долга, правда, рост долга не такой большой, как могло бы быть. 1,4 триллиона за 10 лет — это примерно 7% от нынешнего объема долга. Если это разделить на 10 лет, меньше 1% в год — это цифра, которую американцы вряд ли заметят и вряд ли она отразится на стоимости долгов Америки. Но все равно логика именно такая: мы увеличиваем нагрузку на государство и нагрузку на долговой портфель для того, чтобы дать возможность частным лицам и корпорациям зарабатывать больше и больше инвестировать.

Дальше возникает вопрос: так ли это, действительно этот план дает частным лицам и корпорациям больше возможностей? То, что касается компаний, все просто. Уровень корпоративного налога на корпорации в Америке падает до уровня российского — до 20% с сегодняшних 35%. И, конечно, это достаточно большое снижение, учитывая, что доля прибыли корпораций в американском ВВП, росла примерно в 1,5 раза за последние 10-15 лет, это достаточно большой подарок для корпораций и достаточно большой стимул для развития.

Налог на так называемый не корпоративный бизнес, так называемое партнерство или то, что в России называют индивидуальными предпринимателями, падает тоже достаточно существенно. По плану, который принял Сенат, падение примерно на 23% — до уровня 25% от дохода. Если 25% существенно меньше, чем уровень индивидуального налога на частных лиц, и это хороший стимул для того, чтобы частные лица создавали подобные партнерства и предприятия и развивали их. В России эта цифра, правда, еще меньше — 15% на сегодня, если пересчитывать в эквиваленте. Это, конечно, тоже стимул для развития частного предпринимательства и развития партнерств.

Если вернуться к России, то есть еще один элемент, который мы можем сравнить, — это существенное изменение подхода к прибылям, полученным за рубежом. План Трампа, одобренный Сенатом, фактически предполагает репатриацию прибыли по ставке 10-12% от прибыли, полученной за рубежом, для американских корпораций, и даже 5%, если эта прибыль реинвестируется. В России в рамках нового антиофшорного закона ставка равняется 13% для частных лиц и 20% для корпораций. В этом смысле Америка оказывается даже более прогрессивной с точки зрения возможности репатриации, чем Россия, и дает своим компаниям больше возможностей. Другой вопрос, что, как и в России, американский план не говорит о том, должны ли деньги потом остаться в Штатах. Скорее всего, речь будет идти о том, что после уплаты налога корпорации будут выводить свои деньги обратно. 

Есть еще несколько интересных дополнений в этом плане, которые достаточно сильно могут повлиять на ведение американского бизнеса. Это и увеличение потолка для кэш-бухгалтерии для не корпоративных компаний до 25 миллионов долларов в год, а фактически это означает, что предприниматели, которые имеют оборот меньше 25 миллионов долларов, могут не озабочиваться бухгалтерией, не сдавать сложных отчетов, они будут вести просто учет кэш-баланса, который на самом деле будет делать за них банк, а не они сами. Таким образом, они еще больше снижают свою нагрузку на бизнес с точки зрения затрат на непроизводительные нужды. В России у нас, к сожалению, нет подобных возможностей. Исключение, наверное, представляют из себя ИП, и то не в полной мере, поскольку отчетность они все равно сдают, и бухгалтерия у них достаточно сложна даже с учетом всех упрощений, которые у нас сделаны.

А вот с частными лицами ситуация обстоит по-другому. В принципе план предполагает снижение налогов, которые частные лица уплачивают государству от своего дохода. При этом достаточно аккуратно уже на сегодня несколькими институтами просчитаны расходы на налогообложение частных лиц, по плану, принятому Сенатом. Не слишком сильно меняют налоговую нагрузку в целом. 44% плательщиков налогов в течение ближайших 5 лет смогут снизить свои налоги более чем на 500 долларов в год. Это небольшая сумма для Америки, хотя и не нулевая. Но после следующих президентских выборов ситуация станет хуже. Только 16% будут сокращать свои налоги больше, чем на 100 долларов в год.

При этом не стоит забывать о том, что налогообложение физических лиц в Америке хотя и прогрессивное, самые верхние ставки (35% — по новому плану, 39,5% — по старому плану) достаточно высоки. Но по сравнению, например, с Россией, эти ставки все равно достаточно щадящие. Если вы попробуете пересчитать российские 13% в прогрессивную ставку налогов в США, достаточно быстро получите, что эквивалентная цифра зарплаты в номинале составляет примерно 225 тысяч рублей в месяц. То есть американец, который получает в долларах эквивалент суммы в 225 тысяч рублей в месяц,  в России и в Америке платил бы одинаковые налоги. Соответственно, с большей зарплаты налоги были бы больше у американца, с меньшей зарплаты у американца налоги меньше. Даже если ее пересчитать по паритет покупательной способности, все равно будет цифра около 100 рублей в месяц, это почти четыре российских средних зарплат.

Если вы сравните это с налогами на индивидуальное предпринимательство и с корпоративными налогами, вы очень быстро убедитесь в том, что если только вы не готовы платить людям экстремально высокие зарплаты, открывать бизнес, с налоговой точки зрения, конечно, лучше в Штатах, а не в России. Кроме того, надо заметить, что в Америке еще и социальные налоги сильно ниже, у нас они все-таки порядка 31% или ниже, если зарплата высокая. В Америке это 12-16%. Так что если добавить эти налоги, то цифра становится даже с учетом паритета покупательной способности 135 тысяч рублей в месяц. А такую зарплату в России получают не более чем 2% населения. Фактически можем говорить о том, что для практически всех трудовых ресурсов в России налогообложение выше, чем на сегодняшний день будет в США.

Ну и, наконец, если мы говорим о корпорациях, а налог на добавленную стоимость транслируется, естественно, и в стоимость товаров для частных лиц, в Америке этого налога нет совсем. Его заменяет так называемый sales tax, который даже в самых тяжелых штатах не поднимается выше 10%, а в среднем по Америке он составляет где-то 5-6%, сложно посчитать точную цифру, потому что это зависит от объемов продаж. Но тем не менее 5-6% против российских 18-20%, в зависимости от того, как вы его высчитываете, — это, конечно, тоже очень сильная нагрузка на бизнес, которая есть у нас и которой нет в США.

Опять же, нельзя сравнивать все так однозначно. В Америке, например, большую долю бюджета составляют налоги на недвижимость, в России это пока еще не так, мы потихоньку только движемся в ту сторону. Но, так или иначе, уже сейчас понятно, что трамповский план должен дать достаточно стимулы для производства. Пока непонятно, будет ли это производство внутри Америки или за рубежом, но тем не менее производство в Америке, скорее всего, после принятия этого плана будет, может быть, не очень быстро, но расти.

Что же такое этот план для политиков, а не для промышленников? Во-первых, конечно, это серьезный удар по Obama Care. Трамп не смог свалить эту программу в Конгрессе и в Сенате напрямую, он приходит к тому, чтобы ограничить действие этой программы через налоговый план, отменяя так называемую необязательность individual mandate. Obama Care предполагала необходимость страховки для всех классов населения, в том числе тех, кто предпочитает другой способ защиты себя от болезней и других проблем со здоровьем. Фактически по плану Obama Care здоровые молодые американцы обязаны были тратить деньги на соцстрахование так же, как более пожилые и менее здоровые. Налоговый план Трампа одним из небольших пунктов в рамках большого документа эту необходимость отменяет. По прогнозам экономистов, 13 миллионов американцев выпадут немедленно из страхового плана, это значит страховые компании соберут меньше денег, это значит премии для оставшихся вырастут, рост предполагается на уровне примерно 10-12%, но опять же, сложно говорить, какой он будет точно.

При этом надо сказать, что сенаторы и конгрессмены голосовали за эту поправку настолько охотно, что даже контрпредложение Сандерса, самого Сандерса, усложнить процесс отмены субсидий на будущее не встретило одобрения — подавляющим большинством голосов поправка Сандерса была отклонена. Похоже, что и демократы, и республиканцы сыты количеством субсидий, которые выданы в предыдущие периоды, и хотят иметь возможность достаточно быстро их отменять.

Зато еще интересный момент, про который мало кто сейчас пишет — Америка меняет свое отношение к участию в политике неприбыльных организаций. Non for profit, организации, которые не должны зарабатывать прибыль по своему мандату, такие, например, как церкви или благотворительные организации, согласно плану Трампа, не потеряют своих налоговых льгот, если начнут участвовать в политике. Действие абсолютно обратное тому, что происходит сейчас в России. Это существенно расширяет круг организаций, которые в политике будут участвовать. Ничего удивительного в этом нет, достаточно вспомнить, что наиболее ортодоксальные, наиболее консервативные церковные круги традиционно поддерживают республиканцев, а не демократов. У католической церкви в Америке, у протестантской церкви в Америке, у мормонов, у баптистов есть очень большие денежные ресурсы, огромные эндаументы. Если они будут направлены на поддержку кандидатов в президенты, кандидаты-республиканцы будут получать достаточно большие средства просто с того фронта.

Что этот план будет приносить в целом американцам? Тем самым американцам, которые более чем в количестве двух третей от опрошенных высказываются против этого плана, что интересно, поскольку план уменьшает налоги, а предыдущий план клинтоновской администрации налоги увеличивал, и тем не менее значительно меньшее количество избирателей было против этого плана. Скорее всего, как раз избирателям-то этот план принесет достаточно большую пользу. Получив больше прибыли и сохранив больше прибыли после налогов, корпорации будут платить большие зарплаты, большие зарплаты будут транслироваться в большие налоги в бюджет от частных лиц, но и большие доходы частных лиц и большее потребление. Выиграют все, но, скорее всего, больше всего выиграют инвесторы. Выигравшие инвесторы, скорее всего, поддержат цены на рынках акций и рынках облигаций в Америке.

Уже в течение нескольких лет, особенно в 2017 году и даже особенно, я бы сказал, этой осенью, все большее и большее количество сообщений появляются в печати по поводу угрозы пузыря, который якобы надувается на мировых и американских фондовых рынках. У себя в фейсбуке я тоже встречаю все больше и больше комментариев людей, которые привыкли мерить рынки простыми характеристиками типа доходности и стоимости акций в пересчете на доходы корпораций, что следует скоро ждать сдутия пузыря, взрыва на рынках и нового 2008-2009 года. Действительно если посмотреть на динамику индексов, а S&P за последние 5 лет вырос практически на 73%, это 11,6% годовых, если быть точными, а акции развивающихся рынков, если верить Morgan Stanley, выросли за последние 10 лет вообще на 232%, это 8,8% годовых, значительно больше, чем это было за все подобные предыдущие периоды, динамика выглядит угрожающе.

Есть, конечно, и другая информация, есть и другие индикаторы, на которые можно посмотреть. Так, например, американские облигации за 5 лет показали всего лишь 3% годовых, в среднем выросли на 16%. Это косвенно указывает на то, что рынок долга вроде бы не перегрет. Облигации развивающихся рынков росли со скоростью 6,4% годовых, что тоже вроде бы нормально для тех рисков, которые есть на развивающихся рынках. Ну а за последние 5 лет, если мы посмотрим на рынки облигаций, они дали всего лишь 2,5% годовых. Здесь, правда, можно сказать, что сказывается избыток денег, это никак не влияет на то, существует на рынке пузырь или нет.

Но тем не менее нам надо бы забраться в более сложные формулы для того, чтобы говорить о том, рынки перегреты или не перегреты, есть ли пузырь или нет пузыря, будет обвал или не будет обвал. Давайте начнем с того, что средняя доходность за последние 15 лет по портфелям глобальных акций — это всего лишь 5,1% годовых. Почему я говорю «всего лишь»? Потому что при таком росте рынков акций ВВП в мире за 15 лет в среднем рос на 6,7% в год. Понятно, что нельзя напрямую сравнивать рост ВВП и рост акций, это вещи разного порядка, они даже относятся друг к другу, вообще говоря, как производные, а не как два элемента одного уровня. Но тем не менее какая-то корреляция между ними все-таки должна быть. ВВП отражает не прямо, а косвенно объем прибыли компаний, доход по акциям отражает изменение ощущений от будущих прибылей компании. Так что сравнивать можно, и тот факт, что акции росли медленнее, чем рос ВВП, говорит все-таки в пользу того, что рынки, скорее, недооценены, чем переоценены.

Кроме того, можно посмотреть на уровень закредитованности компаний. Если посмотреть на компании с S&P 500, то средний уровень закредитованности компаний, соотношение долга к цене акций сегодня составляет 25% при среднеисторическом 21%. Этот уровень даже чуть-чуть выше, чем среднеисторический. Это говорит о том, что активы не так уж дорого стоят. Согласитесь, если бы активы стоили очень дорого, то объемы долга, которые компании берут на свой баланс, казались бы меньше, чем они были в среднем, а не больше, чем они в среднем были, как мы видим сейчас. В Европе же вообще эти показатели практически совпадают. 21% — сегодняшний уровень закредитованности, 20% — историческая величина. Европа выглядит как достаточно спокойное место в этом смысле, с точки зрения кредитного или фондового пузыря.

Но давайте все-таки пройдем немножко дальше, чтобы разобраться не на пальцах, а с теми цифрами, которые реально определяются на фоновых рынках. Для этого мне придется сделать небольшой экскурс в экономику и рассказать о параметрах, которые нам необходимо использовать. Первый самый главный параметр, который обычно используют при анализе рынков, — это соотношение цены акций и доходности, которую прогнозируют по компаниям аналитики, доходов этих компаний, которые транслируются в прибыль. Это соотношение называется обычно P/E , price to earnings. Earnings — это доходы, price — это цена. Я его дальше буду называть Р/Е, потому что иначе это будет слишком длинно.

Р/Е отражает все-таки не только отношение к доходностям по акциям. Р/Е отражает не только веру или неверие в рост прибыли компании. Р/Е отражает еще и стоимость денег. Чем ниже стоимость денег, тем больше показатель Р/Е будет нивелироваться рынком по очень простой причине. Если, например, Р/Е по той или иной акции или по рынку составляет 20, это значит, что годовой доход корпорации, чьи акции торгуются на рынке с таким Р/Е, укладывается в стоимость акции 20 раз. Если вы инвестируете в эту акцию, вы можете ожидать, что ваша доля от дохода за 20 лет покроет стоимость инвестиций, то есть в год вы будете получать 5% годовых от стоимости акции. Это фактически означает, что, покупая такую акцию, вы покупаете эквивалент облигации с доходностью 5% годовых.

Подобная величина называется премией по акции. А если вы из нее вычтете еще и ставку, которую вы можете получить, например, инвестировав в 10-летнее американское казначейское обязательство, вы получите величину, которую называется equity risk premium — премия за риск, который вы получаете по акции. Действительно, в акции вы получаете 5%, если бы вы инвестировали в 10-летнюю бумагу, выпущенную казначейством Соединенных Штатов Америки, вы получили ли бы, скажем, 2%. 3% — это та разница, которую вы получаете в виде премии за то, что вы выбираете риск акции, а не риск американского казначейства. Так вот эта характеристика, которая не зависит от стоимости денег на рынке, естественно, потому что эта стоимость определяется в данном случае стоимостью федеральных, казначейских бумаг, называется equity risk premium, как я уже сказал, и используется для анализа того, дорог рынок или дешев.

Если мы посмотрим на следующий график, то достаточно легко увидеть, что практически по всем индексам сегодня на рынке на графике есть и S&P, и индекс, который описывает широкий европейский рынок и российский рынок индекс, Micex, и шведский рынок, немецкий рынок. Параметры сегодняшней риск-премии практически совпадают со средними по достаточно долгой перспективе, по последним 30 годам.

Американский рынок — на нем премия чуть ниже, она около 2% при средней в 3,5%. На европейском практически одно и то же: 5,8%, 5,3%. На рынке немецком даже, наоборот, сегодняшняя премия чуть выше, чем премия в среднем за последние 30 лет. Это означает только то, что инвесторы явно не переплачивают сегодня за акции с учетом стоимости денег. Скорее, мы можем говорить о наступившем на рынке равновесии.

Еще один интересный график, пожалуй, самый сложный. Я попытаюсь сейчас его внятно объяснить. Похож он внешне на изображение звезд нашей галактики. Но тем не менее это изображение соотношения год к году между премией по доходности облигаций на американском рынке и equity risk premium — премией по доходности по акциям P/E. На этом графике достаточно много интересных моментов. Во-первых, очень легко выделить, он закрашен здесь таким пятном, туманным пятном зеленого цвета, наш 2017 год.

Сразу невооруженным взглядом видно, что это место очень близко к центру галактики, которую мы нарисовали. Это практически равновесное место, как по equity risk premium, так и по премии по облигациям. Сегодня по облигации торгуются с премией к без рисковой ставке примерно 2%. Как вы видите, опять же, по многочисленным точкам это достаточно много. Нельзя говорить о том, что рынок облигаций перегрет, ему есть еще куда двигаться.

Если поговорить об истории, можно на основании этого графика сделать несколько выводов относительно того, как формируются пузыри и кризисы. Вот, например, коричневым цветом закрашен 2007 год. Он находится сильно ниже по equity risk premium, сильно ниже по доходности облигаций. Доходность облигаций меньше, чем 0,5% по отношению к безрисковой ставке в среднем. Это говорит о том, что на рынке очень много денег, но акции еще недостаточно выросли. Что будет потом понятно: акции должны вырасти в цене, раз на рынке много денег. Акции будут расти.

Если вы посмотрите на красное пятно, это 2008-2009 год. Движение по стоимости акций было очень высоко вверх. Риск-премия выросла до величины в 140-150 на пике этого роста, но одновременно же, поскольку денег стало не хватать на рынке, начала расти и премия по облигациям. Вот такое движение из фактически нижнего левого в верхний правый угол и есть развитие кризиса. А движение из центра, из более-менее нейтральной позиции в нижний левый угол — это подготовка к кризису, которая, как видите, сейчас еще пока не происходит.    

Кризисы, справедливости ради, бывают разные. Кризисы бывают внутри американские и вне американские. Вот пятно, которое обозначено 1998-м годом, это реакция американского рынка на кризис вовне.

Вот как выглядит так называемый fly to quality или бегство от риска. Поднимается вверх и стоимость американских акций и одновременно поднимается вверх стоимость американских облигаций, а, значит, падает доходность. И мы получаем верхний левый угол, движение из которого по идее должно быть тоже в верхний правый угол. Почему? Потому что раз на американском рынке собирается очень много денег, значит, будут большие инвестиции в плохо переоцененные активы. То же самое было после 1998-го года. На американском рынке достаточно скоро начался домком-кризис.

Что же происходит сейчас? Еще раз возвращаюсь к 2017 году. Посмотрите на стрелку, движение с 2010-го в 2017-й, весь тот период, который мы уже привыкли называть ралли, который кажется подготовкой к кризису, всего лишь движение от последствий 2009 года к нормальному состоянию. Мы более-менее в центре, может быть, чуть-чуть сдвинуты влево. И для того, чтобы попасть в ситуацию, когда P/E размера сегодняшнего дня, типа 23-х, уже не разрешены, нам нужно проделать путь от премии по бондам в 2%, где мы находимся сегодня, к премии, по крайней мере, в 0,5-0,6%. Это большой путь. Он может занять не один и даже не два года. И даже с учетом роста ставки, которую нам обещает ФРС на ближайшее будущее, мы некоторое время будем двигаться в ту сторону. И даже, когда мы дойдем туда, это еще не будет обязательным обещанием кризиса. Нам нужно будет пройти, может быть, даже до отрицательных ставок по эффективной доходности бондов, для того, чтобы потом говорить о пузыре.

Так что те, которые сегодня инвестируют в американские ценные бумаги, может быть, и не могут спать спокойно всегда, но, по крайней мере, на ближайшее время могут вздохнуть и расслабиться, страшной катастрофы мы не прогнозируем.

Давайте перейдем все-таки к России. В России ситуация далеко не такая радужная, как мы уже, к сожалению. Привыкли за последние годы. Будем говорить о более грустных вещах, в частности, о том, что происходит с российской экономикой, с российским ВВП и с российским бюджетом. Премьер-министр Медведев порадовал нас тем, что, по его мнению, доходы россиян в 2017 году начали расти.

Дмитрий Медведев: Это важное изменение тренда. Это означает, что мы вошли в ситуацию, когда доходы уже не падают, а растут. Это очень важно, это исключительно важно для всех граждан нашей страны

Я не очень понимаю, откуда он взял эту информацию, хотя могу догадываться, что на такое мнение премьер-министра повлияло появление сведений «Росстата» о том, что реальные зарплаты россиян в этом году, скорее всего, вырастут примерно на 2,5%. Этот рост на 2,5% — достаточная загадка, хотя я склонен верить в целом и в общем «Росстату», обычно он старается не обманывать. Но параллельно «Росстат» выдает еще одну цифру. Дело в том, что прибыли корпораций в этом году упадут на 8,5%, а это все на фоне того, что ВВП должен вырасти на 2-2,5%. И это не клеится. Это разница с ростом всего на 2,5% зарплат с падением на 8,5% прибылей требует какого-то третьего компонента, который достаточно серьезно увеличился, и вряд ли амортизация оборудования и косвенные налоги выросли на такую большую величину. Скорее всего, «Росстат» будет пересчитывать все эти показатели: либо прибыль немножко увеличится, либо рост зарплат будет не таким драматическим, либо нам придется пересмотреть все наше представление о российской экономике, которое мы сформировали в последнее время.

Но, так или иначе, пока будем считать, что это правда, и зарплаты действительно на 2,5% выросли, при этом доходы домохозяйств в целом упали на 1,5%. Этот тренд продолжается уже шестой год, правда, предыдущие показатели были чуть больше, 1,5% все-таки лучше 3% за 2016 год и 5% за 2015-й, тем не менее непохоже, чтобы в следующем году мы увидели изменение этой тенденции. Доходы эти падают, конечно, не за счет зарплат, которые, еще раз повторюсь, по мнению «Росстата», растут. Падают они за счет того, что большое количество россиян выходит из частного бизнеса, падают за счет того, что уменьшаются доходы по сбережениям, за счет того, что уменьшаются косвенные доходы, но на потреблении это сказывается достаточно слабо. Потребление в России в этом году стало расти, и, в общем, тоже неудивительно. Те 0,5%, которые оно проделало вверх — это следствие двух не очень приятных факторов.

Первый фактор — это то, что на рынок пришел восстановительный спрос, действительно все равно, если ваша стиральная машинка работает долго, вам ее надо менять, даже если вы зарабатываете меньше. Если у вас автомобиль не поменян в кризис, хотя должен быть поменян, вы будете его менять, несмотря на то, что денег у вас стало меньше, но и даже это не создало 0,5% увеличения спроса. Основной рост спроса связан с ростом кредитной нагрузки. Россияне увеличили объем кредитов на 7,6%, это достаточно приличная цифра, особенно учитывая, что в зоне ипотеки кредиты выросли примерно на 40% год к году. И в одном показателе мы сегодня догнали США. Доля расходов россиян на погашение процентов по кредитам сегодня совпала с такой же долей в доходах американских граждан.

На самом деле ничего хорошего это не означает, более того, надо понимать, что неравенство в России значительно выше, чем в Америке. В России не принято брать кредиты ни среднему классу, ни более состоятельным гражданам, поэтому вся эта нагрузка ложится на бедные слои населения, и там-то она намного выше, чем нагрузка у наших американских коллег или сотоварищей по кредитованию и по займам. Эта ситуация потихоньку становится взрывоопасной, уже даже Центробанк говорит о том, что хотел бы ограничить рост кредитования, но ограничение роста кредитования будет, конечно, означать снижение потребления опять.

В 2018 году мы, скорее всего, увидим падение потребления, едва ли это будет не самое большое падение за последние несколько лет, потому что и восстановительный спрос уйдет, и кредитное потребление будет ограничено, и вытащить это сможет только ипотека, если тот безумный рост ипотеки, который сейчас происходит, будет продолжаться. Рост ипотеки связан с направленной политикой государства, рост этот поддерживают падающие цены на недвижимость, рост этот поддерживает на плаву еще оставшихся застройщиков. Безусловно, там рано или поздно будет кризис, безусловно, будет проблема, но, видимо, не в 2018 году.

Что же происходит в России с ВВП? Собственно, отрицать рост ВВП в 2017 году достаточно глупо, действительно есть данные «Росстата», данные эти достаточно легко проверить. 2,5% или 2% — я пока не знаю, но что-то в этом районе мы по итогам года получим. Откуда берется этот рост, о котором уже рапортуют все ведомства, министерства, включая Минэк, как о своей заслуге? Прежде всего, в 2016 году нефть Urals стоила в среднем 41,9 доллара за баррель. В этом году нефть Urals, скорее всего, еще год не закончился, будет стоить в среднем 53,5 доллара. Разница в 12,5, кажется, сложно сейчас посчитать, долларов за баррель, естественно, дает свой эффект.

255 миллионов тонн нефти — это наш примерный экспорт, 1 триллион 856 миллионов баррелей нефти мы вывезли за рубеж в этом году, умножьте это на 13,5 долларов, умножьте на курс рубля — вы получите разницу в 1,5 триллиона рублей. 1,5 триллиона рублей — это 1,75% ВВП. Вот большая часть роста нашего ВВП — это просто экспорт нефти по новой цене. Еще примерно 0,8% ВВП, поверьте мне, потому что вычисление здесь достаточно сложное, надо считать внутренние цены на нефть — это внутреннее потребление подорожавшей нефти и подорожавшие цены на бензин и на другие нефтепродукты. Это уже больше, чем 2,5%, которые нам обещает Минэк и которые мы, скорее всего, получим. Есть еще что-то, конечно, от тарифов монополий, которые выросли больше, чем инфляция, есть что-то от затрат на госпроекты. Кто-то даже из либеральных экономистов писал, что 1,5-2% ВВП у нас составляют госпроекты. Я в это не очень верю, очень большая сумма, но какой-то вклад они, безусловно, внесли, тот же бесконечный Крымский мост, тот же космодром «Восточный», та же «Сила Сибири», про которую мало сейчас стали говорить, но деньги все равно тратятся.

Так или иначе, подсчеты, которые мы делали недавно в «Карнеги», показывают, что реальные ВВП за вычетом разницы в цене нефтепродуктов и нефти будет составлять где-то минус 1,5%. Эта цифра вполне совпадает с не нефтяным производственным индексом, который у нас около минус 2% год к году, минус 2% он в 2016 году, минус 2% в 2015-м. В общем, я думаю, что России скоро можно будет выдавать награду за последовательность. Мы сокращаем свой бизнес, который не связан с углеводородами и госпроектами, примерно на 2% ежегодно и, видимо, будем продолжать это делать и в следующие годы. Хорошо, что 2% — это не так много, еще на 10-15 лет нас вполне хватит, пока серьезные изменения не начнутся в самой структуре ВВП.

На фоне этого Госдума приняла достаточно оптимистический бюджет на ближайшие три года, который говорит о том, что через три года будем достаточно существенно сокращать не налоговый и налоговый дефицит. Бюджет достаточно спокойный и стабильный, и я бы не стал его сравнивать с США. Америка все-таки развитая страна, у них доходы населения в 5,5, а то и в 6 раз, смотря как считать, выше, чем в России. Американцы могут позволить себе иметь 39% ВВП в размере консолидированного бюджета. Европейцы вообще могут позволить себе иметь 51% ВВП в размере консолидированного бюджета Европейского союза. В России это пока всего 35%, недалеко от Америки, но тем не менее цифра все-таки поменьше.

С кем бы я сравнил Россию, с точки зрения каких-то полезных выводов, — это Южная Корея, не Северная. Южная Корея — это страна, которая пережила период монополизации власти, страна, которая пережила бедность этого монопольного периода, страна, в которой государственный капитализм достаточно развит, чего никто не отменял, они продолжают работать. Это страна, которая находится в окружении достаточно враждебных супердержав: там рядом Китай, с которым у Кореи всегда были натянутые отношения, который помогает Северной Корее, собственно, Северная Корея — маленький сосед той же национальности и того же языка, который не скрывает своих воинственных планов, там рядом Япония, которая имеет исторический опыт захвата корейской территории. То есть, в общем, Южная Корея похожа на Россию с точки зрения, как своего недавнего прошлого, так и опасений по отношению к окружающему миру.

Тем не менее бюджет Южной Кореи выглядит существенным образом по-другому. Интересно посмотреть на соответствие бюджетов в России и в Южной Кореи с точки зрения паритета покупательной способности. Все-таки расходы, конечно, лучше мерить по паритету, поскольку делаются они, в основном, внутри страны. Самый важный и интересный элемент этих расходов — это расходы на социальные нужны, он самый большой и там, и там. И надо сказать, что несмотря на то, что в России достаточно много ругают наших создателей бюджета за халатное отношение к социальной сфере, расходы на социальные нужды в России составляют примерно 4,2 тысячи долларов на человека в паритете. В Южной Кореи это 4,37, то есть примерно те же самые показатели, всего 3% разницы. 45% бюджета — это в России, 39% бюджета — в Южной Корее. В принципе суммы сравнимы, и вряд ли можно говорить о том, что недостаток социальной помощи в России влияет на ее экономику.

А следующая статья бюджета — это расходы на образование в России существенно меньше, чем в Южной Кореи. 940 долларов тратит Россия на каждого своего гражданина на образование. 1690 долларов тратит Южная Корея. 15% бюджета Южной Кореи идет на образование, 10% — в России. Это огромная разница, и очень многие экономисты считают, что именно разница в расходах на образование влияет на успех экономический той или иной страны. Еще раз свою точку зрения хочу напомнить: мы теряем вне нефтяного ВВП примерно 2% в год, Южная Корея растет примерно на 4,5% в год. Мы теряем в бюджете примерно 2-3% в год, в Южной Корее бюджет растет на 5-6% в год.

То, о чем больше всего говорят сегодня оппозиционеры в России, — это расходы на оборону и безопасность. На самом деле примерно одинаковые у нас и у Южной Кореи. Национальная оборона отнимает у каждого россиянина 1150 долларов в год, у каждого корейца отнимает 1140 долларов в год. То есть фактически те же самые цифры с учетом того, что Корея компактнее, Корея меньше с точки зрения границ, Корея входит в мягкие союзы с американцами и с японцами, и, вообще говоря, не ведет сейчас войны ни с кем, в отличие от России. Эти расходы кажутся более-менее оправданными для России, нам сложно будет с ними что-либо сделать.

Расходы на внутреннюю безопасность: в России примерно 610 долларов на человека в год прогнозируется, опять же, по паритету, это не цифры по номиналу, повторюсь. В Южной Корее это 500 долларов на человека в год, но, возможно, в России внутренней безопасности требуется больше хотя бы в силу того, что мы не дружим с Америкой, а Южная Корея явно с Америкой дружит, но тем не менее цифры не так сильно различаются между собой.

Где еще различия большие? Большое различие в обеспечении окружающей среды, в охране экологии. Мы тратим примерно 30 долларов на человека в год на охрану экологии, южные корейцы тратят 180 долларов на охрану экологии, разница в 6 раз. Возможно, эта разница на что-то повлияет в будущем в России, пока, по крайней мере, с точки зрения экономики, мне сложно заметить эту разницу. А на поддержку сельского хозяйства корейцы тратят в 5 раз больше, чем мы. Мы тратим, оказывается, всего лишь 100 долларов на человека в год, корейцы тратят 520 долларов. Несмотря на то, что сельское хозяйство — это очень маленькая область ВВП, у нас это около 3%, в Корее это примерно столько же, чуть меньше, тем не менее поддержка сельского хозяйства для корейцев является ключевой. И, может быть, нам можно попытаться извлечь из этого какие-то уроки, в конце концов, раз это делают страны, которые достаточно быстро растут, просто копируя их поведение, мы можем чего-то достичь.

Мы, как и обещали, оставляем время на вопросы. Пока вопросы вот такие, я буду читать целиком вопрос и пытаться достаточно коротко на них отвечать. Вопрос первый: «Андрей, как бы вы прокомментировали байку, что нефть готовится к прыжку, что вообще происходит с американской сланцевой нефтью? Продолжается ли игра? Нефть растет, вышки растут, нефть падает — и они соответственно?». Да, соответственно, безусловно, это очень гибкий рынок. Сланцевая нефть очень легко меняет свои масштабы добычи, и сейчас объем добычи нефти растет, сейчас количество вышек растет, оно преодолело уже, по-моему, цифру 948 или что-то в этом роде, в общем, сильно за 900 с 700 в минимуме. И, безусловно, количество вышек будет расти дальше, и объем добычи будет расти дальше, потому что американская себестоимость уже ниже, чем 40 долларов за баррель. Для Америки это очень хороший бизнес, этот бизнес будет продолжаться. Верить в то, что американцы позволят нефти сильно вырасти в цене, к сожалению, не приходится.

Следующий вопрос: «Хотелось бы услышать ваше мнение про Ethereum, про который хорошо известно, кто его создал и развивает. Главная его особенность — платформа для централизованных вычислений, не просто бухгалтерская книга как биткоин. Как, по вашему мнению, привнесла ли она в финансовый мир что-то принципиально новое?». Я не самый лучший специалист по блокчейну, об этом мне многие пишут, хотя как экономист я, наверное, имею право иметь свое мнение. Ethereum — интересная платформа и неинтересная платформа для валюты. Надо понимать, что Ethereum — это не валюта, валюта, которая на нем работает — это эфир. Эфир не растет уже достаточно давно, а сам Ethereum — платформа хорошая и интересная, но пока не использованная толком в мире.

Насколько я знаю, самое главное использование платформы Ethereum на сегодня — это компьютерная игра, в которой пользователи могут покупать себе котят, выращивать их, скрещивать между собой, разводить электронные гибриды и продавать другим желающим купить электронного кота. Самый дорогой электронный кот в Ethereum был куплен, по-моему, за 117 тысяч долларов, если я не ошибаюсь. И говорит это не о пользе платформы, а, скорее, о том, что на рынках слишком много денег, и они так же, как в период доткомов в свое время, потихоньку двигаются в области плохо понятной инвесторам и плохо применимой на практике.

Следующий вопрос: «Верите ли вы в скорый глобальный экономический кризис и куда бедному инвестору податься?». Но на этот вопрос я сегодня постарался ответить с точки зрения рынков. Еще раз: нет, я не верю в скорый глобальный экономический кризис. Экономика мировая достаточно стабильна, американцы покажут в этом году 3 с лишним процента роста, европейцы покажут, наверное, 1-1,5%, я склоняюсь к тому, что 1,5%. Китайцы сохраняют свой 6%-й рост. Не надо думать, что Россия — это центральная экономика мира. То, что у нас идет рецессия, не означает, что в мире все плохо. Мир развивается, мир начал расти уже в новом цикле, скорее всего, ставки начали расти и будут расти дальше. Поэтому нам надо готовится к тому, что мы ушли на новое 30-летие, в течение первой половины которого рост будет более-менее устойчивый.

«Меня всегда интересовало, почему природное богатство, которое как бы общее, не выдается каждому наличными, а забирается в бюджет?». Хороший вопрос. «Если бы все эти тысячи долларов мне бы просто отдавались, я бы с удовольствием заплатил и за медицину, и за образование, и за платные дороги. Или не заплатил бы, если бы не захотел». Вопрос отличный. Я с удовольствием в какой-нибудь из следующих программ сделаю на эту тему просто экономический разговор. Ответ короткий, который я могу на него дать, очень простой. Дело в том, что многие вещи, которые делаются государствами и социумами, не могут делаться без уверенности в том, что на них есть деньги. Если никто заранее не знает, дадите вы на это деньги или нет, то делать их никто не будет. Для того, чтобы построить клинику, нужно намного больше денег, чем деньги больных, которые готовы в ней лечиться. Для того, чтобы построить дорогу, надо намного больше денег, чем деньги тех, кто готов в эту дорогу вложить деньги.

Есть такое понятие, как moral hazard. Если вы имеете возможность во что-нибудь деньги не вкладывать, зная, что другие тоже в это деньги вложат, вы, скорее всего, вкладывать не будете. Таким образом, в государстве, которое не собирает налогов, не будет ни дорог, ни больниц, ни коммуникаций, ни других вещей, в которые каждый постарается вложить деньги либо последним, либо не вложить, пока вкладывают другие. Есть старый еврейский анекдот про большой чан, в который каждый еврей выливал по бутылке водки, и в результате, когда они попробовали, в чане оказалась вода. Примерно так работает, к сожалению, частный бизнес и частные вложения в инфраструктуру и в логистику, и пока мы мыслим таким образом, нам придется собираться налоги, чтобы создавать нечто, чем мы сами потом пользуемся.

«Какой курс выберет новый совет ФРС, и как этот курс будет влиять на доходность долговых бумаг в США и в целом?». Доходность долговых бумаг в США сейчас достаточно высокая, о чем я уже говорил, несмотря на то, что кажется, что рынки достаточно низкие — это просто потому, что и ставки низкие, ставки ФРС в том числе. Поэтому сильного влияния изменения ставок по казначейским обязательствам вряд ли окажет. А с точки зрения политики, если вы посмотрите на список людей, которые входят в нынешний совет директоров ФРС, во-первых, все эти люди прекрасно образованы, у них за плечами Йелль, Коламбия, Гарвард, Принстон у нескольких членов ФРС есть. Правда, по-моему, нет ни одного выпускника Чикаго, поэтому вполне возможно, что политика будет более мягкой, чем хотелось бы.

Но тем не менее все эти люди очень образованные и эти люди, которые достаточно долго работают на рынках, и все эти люди известны тем, что они любят следить за консенсусом, скорее, чем навязывать консенсус своевольно. Поэтому, наверное, нам стоит посмотреть на блумбергский консенсус для того, чтобы понимать, как будут изменяться ставки. Блумберг утверждает, что ставки в следующем году вырастут на три четверти процентного пункта, повышаться будут три раза. У меня нет оснований, по крайней мере, на сегодня на уровне предсказаний этому не доверять. Три четверти процентного пункта с возможным движением на 0,5% по премиум по бондам — это примерно 25% средней доходности при средней дюрации в 7-8 лет, считайте, что рынок должен за год упасть на 2-3% в целом с точки зрения стоимости облигаций. Это такой абсолютно на коленке подсчет, который может быть грубым, но, как правило, оказывается верным. Не самое страшное падение, если вы инвестируете в короткие облигации, если вы инвестируете в облигации с хорошим купоном, то вы можете его даже, в общем, и не заметить.

«Можно ли на пальцах для чайников объяснить, почему вложения в американские ценные бумаги разумнее, чем небольшое повышение зарплат учителям и врачам?». Вопрос, скорее, показывающий непонимание того, что такое резервы. Речь идет, видимо, все-таки о резервах. Мы вкладываем в американские ценные бумаги наши резервы золотовалютные, а зритель хотел бы, чтобы эти деньги тратились на зарплаты учителям и врачам. На самом деле не проблема их одновременно вкладывать в американские ценные бумаги и тратить на зарплаты учителям и врачам. Зарплаты платятся в рублях, золотовалютные резервы — это эквивалент этих рублей, которые обеспечены долларами, он в долларах. Поэтому здесь вопрос совершенно не в этом. Правительство могло бы занять денег у Центрального Банка, наши резервы при этом бы никак не изменились напрямую.

Поэтому, собственно, вопрос надо задавать другой, вопрос надо задавать: почему мы не повышаем зарплату учителям и врачам? Почему, мне кажется, я объяснил в разговоре про Южную Корею, итак у нас достаточно много денег тратится на социальные нужды, а ВВП у нас достаточно низкий на человека. У нас просто не из чего брать эти деньги, слишком много будем платить — будем перекашивать картинку. По-хорошему нам, конечно, надо бы платить и учителям, и врачам больше, вот только где это взять? Я бы забрал, конечно, это у чиновников, я бы забрал это из больших прибылей госкорпораций, которые непропорционально велики по сравнению с другими рынками, я бы забрал это из налогов с малого бизнеса, который должен быть несравнимо больше, он должен быть на порядки больше, чем сейчас в России. А для того, чтобы он был больше, надо уменьшить налоги на этот малый бизнес, но такой маневр для наших законодателей сегодня слишком сложен и длинен, поэтому я не ожидаю каких-то изменений в этой области в ближайшее время.